Evaluation Cours 20 02 14

7/25/2019 Evaluation Cours 20 02 14

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ESC MASTER S5 20132014

Module : Diagnostic et valuation d'entrepriseElabor et Compil par Dr. Nacer Azouani

1- Objectif du cours

Lobjectif gnral est une bonne comprhensiondes techniques dvaluation et de diagnostic

dentreprise avec une capacit restituer ces connaissances dans un environnement complexeet volutif.

Les tudiants devront tre en mesure de construire leur propre analyse et dtayer leurscommentaires avec une modlisation argumente dune situation dentreprise particulire.

2- Plan

Intro : Le contexte conomique de lvaluation dentreprise

CHAP 1 : Les fondements de lvaluation dentreprise P.7

Prix et valeur dentrepriseDterminants de la valeur dune entrepriseEvaluation dentreprise, art ou science ?

CHAP 2 : processus dvaluation et diagnostic dentreprise

Mthodologie dvaluation duneentrepriseDiagnostic dentrepriseDiffrents diagnostics pralables l'valuation : diagnostic commercial, diagnostic juridique,diagnostic technique, diagnostic social, diagnostic financier


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CHAP 3 : Les approches patrimoniales de lvaluation P.62

Valeur comptable Vs valeur financireApproche statique : la mthode de lactif net rvalu (ANR)Approche dynamique : la mthode du goodwill

CHAP 4. Lvaluation par la mthode des comparables

Principes gnrauxDiffrentes mthodes des comparables

CHAP 5. Les mthodes dactualisationdes dividendes

Politique de dividendes et valeur de lentreprise

Prvisions des rsultats et anticipation des taux de distributionModles dactualisation des dividendes

CHAP 6. La mthode DCF des flux de trsorerie actualiss

Le principe de la mthode DCFDtermination des cash flows futurs

Valeur dentreprise et valeur des capitauxpropres

Lintroduction traite de lenvironnement conomique, des fondements et des comptencesncessaires pour valuer une entreprise. Lvolution rcente du contexte de lvaluation estaborde. Les questions fondamentales concernant lvaluation et les facteurs qui dterminentla valeur dune entreprise sontbrivement dcrites.

Les chapitres 1 et 2 prsentent les fondements de lvaluation dentreprise ainsi que les

principales tapes du processus dvaluation, principalement le diagnostic dentrepriseet lesDiagnostics pralables l'valuation afin de dgager les points forts et les points faibles: dela collecte de linformation au choix de la mthode jusqu la ngociation du prix. Les outils-cls danalyse sont galement abords, et enfin llaboration du diagnostic global delentreprise.

Le chapitre 3est consacr lvaluation par lapprochepatrimoniale.


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Dans sa version la plus simple, la valeur dune entreprise correspond lavaleur de son actifnet, cest--dire la valeur conomique des actifs moins les dettes. Cette mthode est bienadapte pour valuer des entreprises qui voluent dans des secteurs matures dont lintensitcapitalistique est forte (exemples : immobilier, construction, mtallurgie) ou desconglomrats/holdings ayant un portefeuille diversifi dactivits ou de socits. Elle permet

aussi dvaluer la valeur la casse dune entreprise. Son principal dfaut est de ne pas tenircompte des perspectives de croissance et de dveloppement de lentreprise, objet delvaluation. Lapproche dynamique fonde sur la rente du goodwill permet de corriger cetcueil et de valoriser les actifs immatriels en intgrant les possibilits de croissance future.

Le chapitre 4 est consacr lapproche dvaluation analogique ou approche par lesmultiples.La valeur dune entreprise peut en effet tre dduite de la valeur de socits cotescomparables ou de transactions comparables, dont le cours ou le prix peut tre observ sur les

marchs. On tudiera notamment les conditions qui doivent tre remplies pour utiliser lescomparables boursiers ou transactionnels.

Le chapitre 5traite la mthode dactualisation des dividendesDans cette approche, la valeur dune entreprise est gale la valeur des dividendes distribusaux actionnaires actualiss au cot des capitaux propres.Cette mthode, particulirement adapte lvaluation dentreprises matures prsentant unergularit et un niveau lev de distribution, a retrouv ses lettres de noblesse suite la crise

financire. Cest galement la mthode privilgie pour valuer la valeur des titres dtenuspar un actionnaire minoritaire.

Le chapitre 6 traite la mthode dactualisation des flux de trsorerie ou mthode DCF(Discounted Cash Flows)Dans lapproche par les DCF, la valeur dune entreprise est gale la valeur des flux detrsorerie disponibles actualiss au cot moyen pondr du capital. Cette mthode peut tremise en uvrepour toutes les entreprises qui gnrent des cash flows positifs. Elle permet decalculer la valeur intrinsque de lentreprise en ne se focalisant que sur les seuls dterminants

de sa performance et de sa rentabilit. Si lavantage de cette mthode est de pouvoir raliserde nombreuses tudes de sensibilit, ses principaux dtracteurs mettent en avant une trop fortedpendance quelques paramtres-cls (cot moyen pondr du capital, taux de croissance linfini).


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3- Evaluation des connaissances :

1) Examen partiel crit (not sur 20 points) : effectu ds que le taux de ralisation duprogramme dpasse 50%. Lexamen est programm en en dehors des heures de cours. Sadure est de 1h15 (1 sance entire). Lexamen partiel est commun tous les groupesdtudiants (3 groupes).

2) Efforts en classe (not sur 20 pts) = Travail effectif (not sur 10 pts) + assiduit (note

sur 10 pts).

Travail effectif (not sur 10 pts) : lenseignant value ltudiant en fonction decritres de son choix (expos, travail domicile, test oral,). Le but est de rmunrerltudiant brillant (bien prpar, participe activement en classe, pose des questionspertinentes, se porte volontaire, consulte les livres recommands,).

Assiduit (note sur 10 pts) : selon lchelle suivante

Note = 0 Si absences non justifies = 3 ou absences justifies = 5 (cas dexclusion - rglementinterne)

Note = 2 Si absences non justifies = 2 ou absences justifies = 4





NB : lenseignant value lassiduit de ltudiant dabord en fonction des absences non justifies ;ensuite en fonction des absences justifies. Lenseignant naccepte que le feuillet de justificationdabsence , frapp du cachet de lESC dAlger et dlivr par les services de la Direction des Etudes ) ).

3) Examen final crit (not sur 20 pts) : effectu la fin de la dure de formation etreprsente une valuation globale des connaissances acquises.


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Note de participation = ((2 examen partiel) + Efforts en classe) / 3Note du module = ((2 examen final) + Note de participation) / 3

Rgles suivre :

1) Lexamen partiel crit est commun tous les groupes dtudiants (3 groupes). Il ne peut yavoir dvaluation des connaissances diffrentes dun groupe lautre.

2) En cas dabsence justifie par ltudiant lexamen partiel crit, celui-ci est refait. En casdabsence non justifie la note zro est attribue.

3) Lexamen final crit est dune dure de deux (02) heures. En cas dabsence justifie parltudiant, la note de lexamen final est celle de lexamen de rattrapage. En cas dabsencenon justifie par ltudiant, la note zro est attribue.

4-Bibliographie

1) BERK Jonathan, DEMARZO Peter (2011), Finance dentreprise , 2me dition par CAPELLE -BLANCARD Gunther, COUDERC Nicolas et NALPAS Nicolas, dition PEARSON EDUCATION,Paris.

2) BREALEY Richard, MYERS Stewart, ALLEN Franklin (2006), Principes de gestion financire, 8me dition par THIBIERGE Christophe, COUDERC Nicolas, HERICOURT Jrme, ditionPEARSON EDUCATION, Paris.

4) ROSS Stephen, WESTERFIELD Randolph, JAFFE Jeffrey (2005), Finance corporate , traduitpar HUBNER Georges, DUCOULOMBIER Frdric, MICHEL Pierre-Armand, PIROTTE Hugues,SCHIER Guillaume, dition DUNOD, Paris.

5) DAMODARAN Aswath (2010), Pratique de la finance dentreprise , traduit par HIRIGOYENGrard, PALARD Jean-Etienne, BASLY Sami et ZUE Yannick, dition DE BOECK, Bruxelles.

6) VERNIMMEN Pierre (2011), Finance dentreprise 2012 , 10me dition par QUIRY Pascal etLE FUR Yann, dition DALLOZ, Paris.

7) CAMBLAIN Edouard (2009), Les piges de lvaluation dentreprise , dition VUIBERT, Paris.

8) COULAUD Alain (2009), Diagnostic financier et valuation financire dentreprise , ditionDEMOS, Paris.


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9) Direction Gnrale des Impts, France (2006) Lvaluation des entreprises et des titres desocits , Paris : DGI.

10) HOARAU Christian (2001) Matriser le diagnostic financier , Paris : Groupe RevueFiduciaire .

11) PALOU Jean- Michel (2008) Les mthodes dvaluation dentreprise, Paris : GroupeRevue Fiduciaire .

12) THAUVRON Arnaud (2010) Evaluation dEntreprise, Paris : Economica, 2010.

13) TOURNIER Jean-Baptiste, TOURNIER Jean-Claude (2007) Evaluation dentreprise Que vaut une entreprise ? , Paris : Groupe Eyrolles.

14) LA CHAPELLE P. (2002), Lvaluation des entreprises, Ed. Economica.


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INTRODUCTION

Pourquoi valuer une entreprise

Une donation ou dclaration fiscale,Une transmission familiale titre onreux,Une cession totale ou partielle des salaris ou un tiers,

Une prise de participation majoritaire ou minoritaire de partenaires externes (financiers,industriels),Une introduction en Bourse,Calculer une parit dchange en cas de fusion.Un divorce, une procdure darbitrage

Lvaluation dentreprise a connu un trs fort dveloppement au cours des trente dernires annes,dans un environnement conomique et financier en constante volution. Sous leffet de la

mondialisation des changes, le nombre de cessions dentreprises na cess daugmenter,atteignant en 2008 un niveau record denviron 700 000 cessions de petites et moyennesentreprises (PME) en Europe uniquement, reprsentant une valorisation globale annuelle de prsde 250 milliards deuros.

Lvaluation : un contexte qui sinternationalise

Lacclration des changes et linternationalisation des groupes ont favoris la concentration

dans de nombreux secteurs dactivit (tlcom, transport, agroalimentaire, services financiers,informatique). Les rapprochements transnationaux se sont ainsi multiplis au cours desdernires annes. ct de ces megadeals, lenvironnement de lvaluation sest aussi largementinternationalis pour les socits non cotes avec larrive dinvestisseurs internationaux trsactifs depuis le milieu des annes 1990 (fonds de pension, fonds de private equity, fondssouverains).


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Standardisation des pratiques

Ce mouvement dinternationalisation a t renforc par ladoption des normes IFRS.Lobjectif principal de ces normes est de standardiser les principes et m thodes comptables, afinde faciliter les comparaisons entre entreprises. Compte tenu de linfluence des normes anglo-saxonnes, la pratique de lvaluation sest homognise partir des mthodes dinspiration nord -amricaines, mais les comptences des analystes et des valuateurs nont pas toujours suivi cettetendance.

Impact de la crise financire

Dans le sillage de la crise des subprimes, qui sest solde par un profond drglement du marchmontaire, prcipitant la zone euro dans une crise de la dette souveraine sans prcdent, la plupartdes socits cotes ont subi une trs forte correction de leurs cours de Bourse.

La thorie financire et les modles dvaluation classiques ont ainsi fait lobjet de vives critiques,les valuateurs se rvlant incapables danticiper les consquences de la crise financire surlconomie relle et sur lvolution du prix des actifs financiers.Cette baisse gnralise des marchs a rendu certaines approches fortement critiquables, linstarde la mthode des multiples. Il faut galement souligner la difficult de lvaluateur fixer avecprcision les paramtres utiliss dans lapproche par les flux : la prime de risque, la prime deliquidit, le cot du capital, la croissance du chiffre daffaires, la construct ion du business plan oule taux de croissance linfini. Pourtant, le rle du signal vhicul par le prix (cest--dire leniveau de valorisation dune entreprise) na pas t fondamentalement remis en cause par la crise.

Aussi, pour comprendre ces mutations, il est indispensable de revenir aux concepts fondateurs dela finance dentreprise de manire dvelopper un regard critique sur les modles dvaluation.

Lvaluation dentreprise

valuer une entreprise consiste proposer une valeur ou une fourchette de valeurs aux actifs

dune entreprise ou ses titres, et en aucun cas proposer un prix. En effet, si le prix duneentreprise est une donne objective (lexemple ultime tant la confrontation dun ordre de Boursedachat et de vente qui fixe un prix pour une valeur cote), la valeur est nettement plus subjectivepuisquelle dpend la fois de lagent conomique qui a ralis la valorisation (analyste,actionnaire, investisseur, dirigeant, crancier) et des objectifs quil poursuit :

continuer lexploitation de la socit, en ltat ;

continuer lexploitation de la socit, en en modifiant la stratgie ;


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continuer lexploitation de la socit, en la rapprochant dune autre entreprise ;

liquider les actifs de la socit.

Dmarche dvaluation

La dmarche dvaluation dune entreprise est un exercice difficile dont le rsultat dpendfortement du cadre dhypothses retenu, de la mthodologie choisie et de lvaluateur. Levendeur cherchera maximiser la valeur de march pendant que lacheteur orientera sadmarche vers une valorisation la baisse. Le rsultat de la valorisation nest donc pas un prixde transaction mais simplement une indication sur laquelle les diffrentes parties prenantesvont orienter leur ngociation.La valorisation dpend de la nature de lopration : acquisition, cession totale ou partielle delentreprise, liquidation, leve de fonds, et de lenvironnement : secteur dactivit, taille,

concurrence, opportunits de croissance.

On a de plus en plus besoin dvaluer les entreprises, pour de multiples raisons, que ce soitpour les acheter, pour les vendre, pour les noter, pour choisir des cibles, pour les restructurer,pour faire de lingnierie financire, pour les consolider, pour discuter avec ladministrationfiscale.Pendant longtemps, les professionnels ont privilgi les deux approches de base : valuation partir du patrimoine, lentreprise tant rsume par ce quelle est, cest--dire un portefeuilledactifs rels, ou valuation partir des rsultats, lentreprise tant rsume par ce quelle fait,ou mieux par ce quelle fera dans un avenir proche. Les deux approches classiques,compltes par des mthodes combines partir du goodwill et par les mthodes des cash-flows actualiss sont dsormais enrichies de nouvelles mthodes qui renouvellent un peu lesprincipes et les mthodes dvaluation.


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Comment valoriser une entreprise et sur quels critres?

L'valuation dentreprise est essentielle dans toutes les oprations comportant une transactionpuisqu'elle contribue la fixation du prix, condition formelle de ralisation de la transaction.
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Ces oprations font intervenir plusieurs acteurs :


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Chaque acteur se forge une opinion de la valeur de l'entreprise :-

En utilisant ses propres critres, adapts la nature de ses choix (investissement,croissance externe, financement).

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En ne disposant pas (toujours) du mme niveau d'information.

Pourquoi ces acteurs obtiennent-ils des valeurs diffrentes pour une mme entreprise ?

Plusieurs raisons :- les mthodes utilises peuvent tre diffrentes,- la valeur des paramtres peut varier pour une mme mthode,- leur cadre de rflexion nest pas toujours homogne.

FONDEMENT DE LA VALEUR

Valeur dun bien conomique : valeur actuelle des revenus futurs que ce bien permettradobtenir.La valeur dune entreprise rsulte essentiellement de ses perspectives de rentabilit etvidemment de son patrimoine accumul.Les rsultats potentiels proviennent eux-mmes de lexploitation habile dune combinaisonunique dactifs corporels et incorporels adapts aux exigences du march suivi parlentreprise.


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Il est donc possible de dgager les dterminants de la valeur de lentreprise et les mthodessusceptibles dtre utilises pour estimer cette valeur.

Faire la diffrence entre valeurs et prixValeur financire :

- Cest la valeur intrinsque de lentreprise.- Elle est universelle.

Valeurs stratgiques- Elles intgrent les intrts stratgiques propres chaque investisseur ainsi que les synergiesquil espre en tirer.- Il y en a autant quil y a dacqureurs potentiels.

Valeur et prix de lentrepriseEn fonction de ces diffrentes situations, il est fort probable quune mme entreprise aura desvaleurs diffrentes. Or, la valeur nimplique pas ncessairement quil y ait volont de transaction.Pour bien comprendre la diffrence entre les concepts de prix et de valeur, il faut distinguer lavaleur financire et la valeur stratgique.La valeur financire dune entreprise correspond sa valeur intrinsque, cest--dire la valeur quelon obtient en mettant en uvre par exemple la mthode dactualisation des flux de trsorerie. Sitous les agents conomiques disposaient du mme niveau dinformation pour lentreprise, cette

valeur devrait tre universelle, identique quel que soit lacqureur potentiel.La valeur stratgique, quant elle, intgre les intrts stratgiques propres chaque investisseurainsi que les synergies quil espre en retirer. En effet, tout investisseur espre amliorer lagestion de lentreprise par sa propre gestion, par la mise en commun de ressources ou par ledveloppement dconomies dchelle. Ainsi, les flux futurs seront bonifis et la valorisation,revue la hausse. Autrement dit, le paradoxe est que la valeur dune entreprise nexiste pas : il y aautant de valeurs stratgiques quil y a dacqureurs potentiels, do limportance de choisir labonne mthode dvaluation.

Les facteurs influant sur le prix :- Lurgence de la transaction- La raret de laffaire- La pluralit ou non dacqureurs

Ne pas confondre prix et cot financier global


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CFG = Prix convenu + Fonds injecter pour :

. Amliorer la structure financire

. Financer les pertes ventuelles jusqu lquilibre

. Rembourser les comptes courants des dirigeants cdants

. Rembourser par anticipation les prts intuitu personae . Couvrir les ventuelles charges supplmentaires

NB : les besoins financiers supplmentaires(BFR) peuvent impacter la baisse lvaluationfinale.

VALEUR ET PRIX

Ne pas juger par le nombre, mais par la valeur - Cicero

La complexit du concept

Toute dcision financire doit permettre une firme datteindre ses objectifs, ou au moins desen approcher. La finance est centre sur la cration de valeur. Le concept de valeur est doncfondamental pour comprendre la finance.

Mais la signification du terme valeur est diffrente de celle du prix : alors que le prix estfacilement identifiable, la valeur est davantage sotrique et intangible.

Lapplication de cette distinction aux entreprises donne gnralement les lments suivants :

le prix courant dune socit est donn par la simple lecture des journaux financiers(cours des actions) ;

la vraie valeur que lon peut en donner (ou telle quelle peut tre indique par lesdirigeants par exemple) est souvent plus leve.Ceci suscite des questions cls relatives lavaleur telles que :

comment mesure-t-on la valeur en finance ?quels sont les facteurs qui peuvent limiter lacapacit des dirigeants crer de la valeur ?Tous ces lments fondent le raisonnementfinancier sur la cration de valeur.

Valeur, prix et valuation dune entreprise


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Il convient donc de faire une distinction entre la notion de valeur et celle de prix pay.Le prix pay pour lacquisition dune entreprise constitue le rsultat dune ngociation.Lvaluation vise lobjectivit, la neutralit et lindpendance vis--vis des parties enprsence. Elle est le produit dune approche thorique qui peut tre une simple comparaisonou au contraire, rsulte de calculs plus ou moins complexes en application de diverses

mthodes.

La valeur repose sur la valorisation des caractristiques de lentreprise un instant donn. Elleest souvent dtermine grce la conjugaison de diffrentes mthodes dvaluation.Le prix, quant lui, est celui qui permettra au(x) repreneur(s) de poursuivre dans desconditions financires satisfaisantes lactivit conomique de lentreprise.Il sagit donc de prserver les intrts du cdant, qui cherchera naturellement valoriser letravail de parfois toute une vie, et de permettre au repreneur de construire la sienne.Chacune des parties est cependant anime par un objectif commun : la prennit de

lentreprise.

La valeur en thorie conomique

Le terme valeur appartient dabord la philosophie.Ainsi, en termes philosophiques, une entit n'a de valeur s'il ne peut satisfaire ses besoins ou

le dsir de rester vivant. Une vieille loi de la physique dit que la matire ne peut tre cre oudtroye, elle change seulement sa forme.Un certain nombre d'auteurs ont trait de la thorie de la valeur, de premires oeuvres de laGrce antique ceux des conomistes classiques comme Adam Smith, David Ricardo etThomas Malthus aux XVIIIe et XIXe sicles.

Dj les Grecs au IVe sicle avant J.C., considrant que lchange rsulte du fait que lesindividus recherchent des biens pour vivre bien mais ne produisent pas tout ce dont ils ontbesoin, distinguaient une valeur dusage et une valeur dchange des biens. La premire est

celle qui venait satisfaire un besoin dtermin chez un individu, la seconde celle qui luipermettait dobtenir un autre bien par lchange (Aristote).

Mais cest partir de la fin du XVIIIe sicle avec Adam Smith, puis David Ricardo que seconstitue une vritable thorie de la valeur dont le but est, de parvenir construire uneexplication des prix. La difficult de lentreprise est double. Dune part, il sagit dexpliquer


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la distinction entre valeur dusage et valeur dchange et, dautre part de rpondre laquestion : quelle est la source de la valeur, la raret, le travail, ou les deux la fois ?

Adam Smith (1723-1790) a labor le texte le plus cit sur la valeur dans son livre, LaRichesse des nations, publi en 1776. Il discute de toutes les thories circulant dans ses

prcdents 200 ans. La thorie de la valeur d'Adam Smith est base sur la thorie du travail etdveloppe des diffrences historiques entre la valeur d'change et valeur d'usage" ( naturalvalue). Dfinit le prix du march, qui peut tre gal ou lgrement diffrents avec le prixdtermin en fonction de l'usage et de lutilit.David Ricardo (1772-1823), dans son livre Les principes de l'conomie et la fiscalit(Londres, 1817), dveloppe le thme de la diffrence entre la valeur d'usage et valeurd'change. Il regroupe pour ca la thorie de la rente et la thorie du travail pour obtenir lathorie des profits. Thomas Malthus (1766-1834) dveloppe largumentation de Smith et faitdans son livre, Principes d'conomie politique (1836) la distinction et la relation entre le prix

(valeur d'change) et de l'utilit (qui conduit la valeur d'utilit).

Comme tous les conomistes qui le suivent, A. Smith reconnat que le bien conomique peuttre apprhend de manire subjective par la satisfaction quil procure, et cest la notion devaleur dusage, ou de manire objective partir de la quantit de bien chang qui dterminela notion de valeur dchange. Mais la valeur dusage ne peut faire lobjet dun discoursscientifique et nest donc pas prise en compte dans la thorie de la valeur. De ce fait, lesthories de la valeur apparaissent comme des explications partielles des prix et alimentent les

discussions entre prix rel et prix thorique . Ces thories se rpartissent dailleurs endeux familles : celles qui se fondent sur le travail (Ricardo, Marx) et celles qui se fondent surla raret (Walras(L. Walras, 1874, Elments dconomie politique pure ); Pareto)

Une des pierres angulaires de la thorie moderne de la valeur est donc la distinction entre lesexpressions valeur d'usage" (value in use) et valeur d'change" (value in exchange). Ladistinction est prsente, bien que le premier auteur ft, comme mentionn ci-dessus, Aristote.Afin de souligner son importance, il est utile de rappeler que, en plus de ceux qui traitentdirectement avec la pratique de l'valuation, les comptables professionnels, travers le

Conseil international des normes comptables (IASB), l'ont pris dans le cadre de mesure de lajuste valeur ( l'oppos de leur cot historique) (IASB, 2009).

Cest pour pouvoir mesurer la valeur du Produit National Brut anglais que David Ricardolabore sa thorie de la valeur. Il oppose les biens rares et les biens non rares. Sagissant despremiers leur valeur dpend surtout de leur raret. Or, on ne peut pas sattacher tudier des


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biens dont la valeur dpend de la fortune, du got et du caprice ou qui sont fabriqus partir de situations de monopoles. Pour les seconds dont la quantit peut saccrotre par lindustrie de lhomme et dont la production est encouragepar une concurrence libre de touteentrave , la valeur ne dpend pas dun change particulier, mais surtout de la quantit detravail ncessaire la production de ce bien. Tout en reconnaissant limportance du march, il

estime que le profit et la rente sont des connaissances de la valeur et non pas des causes decelle-ci et que par consquent il ne faut pas en tenir compte pour son calcul.

Il se dgage de ces thories - qualifies de classiques et no-classiques - que le prix dunbien ne rsulte pas simplement du libre jeu de la concurrence et de la confrontationnaturelle de loffre et de la demande mais stablit, pour les uns en fonction de lavalorisation des facteurs de production, pour les autres en fonction de la demande lie un phnomne de raret.

Paul Samuelsonest le premier conomiste amricain avoir reu en 1970 le prix Nobel desciences conomiques. Il est lorigine dune des plus importantes innovations thoriquesconnue sous le nom dHypothse des anticipations rationnelles, selon laquelle la plupart destres humains ont des prfrences stables et bien dfinies, et font des choix rationnelscohrents avec ces prfrences. Il a tudi comment le comportement humain dtermine lesanticipations et comment les anticipations dterminent les prix spculatifs sur les marchsfinanciers. Les thories conomiques classiques, dveloppes notamment par A. Smith,reposaient sur lexistence dune main invisible qui guidait le systme de la libre entreprise,

des marchs concurrentiels et de la proprit prive, les individus sefforant de suivreuniquement leur propre intrt. Samuelson dveloppe lide selon laquelle le comportementdes investisseurs produit des prix qui fluctuent de manire alatoire mais refltent au mieuxles valeurs intrinsques. On pourrait sattendre ce que les gens sur les marchs quipoursuivent de manire avide et intelligente leur intrt personnel, tiennent compte desvnements futurs dont il est possible de voir, en un sens probabiliste, quils projettent leurombre devant eux .

Samuelson insiste beaucoup sur limportance de linformation car aucun investisseur enaction, aucun acheteur de marchandises livrables une date future, et aucun prteur ouemprunteur ne peut arriver une dcision sans disposer dune quelconque information, ousuivant la formule de J. Treynor, rdacteur en chef du Financial Analyst Journal : si vousntes pas assur de devenir riche en utilisant toutes les informations disponibles, par contre,vous pouvez tre certain que vous deviendrez pauvre si vous ne le faites pas .


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Quelle est la diffrence de taille entre la valeur d'usage et valeur d'change? Sur lemarch parfait de la thorie conomique, les acheteurs informs et rationnels nepaieront pas plus, et les vendeurs ne vont accepter moins que l'utilit actuelle desbnfices futurs attendus de la proprit d'un actif.

Ainsi, toutes les transactions auraient lieu des prix refltant la valeur d'utilit et seraitreprsent par la valeur dchange. Par consquent, la valeur dusage serait gale lavaleur d'change et le prix serait synonyme de la valeur. D'o la ncessit de distinguerentre prix et valeur du march. Le prix est le point dchange observable actuellement sur unmarch ouvert. La valeur de march est le prix estimatifs qui pourrait tre atteints si le bientait vendu sur le march aujourd'hui. En tre dduit que la meilleure faon de dterminer lavaleur de march sont les prix du march observable, tandis que pour la dtermination de lavaleur d'usage serait appliques des modles qui composent la valeur par la voie des profitsfuturs et le risque d'obtenir ces bnfices (on arrive des mthodes bases sur le rendement

ou l'approche des revenus). Si aucune de ces mthodes ne sont pas accessibles utiliser, desmthodes conomiques ou approche par les cots peuvent tre appliques, conduisant unevaleur proche de celle dusage, appel cot de remplacement. Parmi les trois valeurs etdmarchs, celle qui exige des modles conomiques est l'approche revenue.

En outre, elle se situe au curde la thorie de la valeur. Pour discuter de la thorie qui sous-tendent les valuations de toutes sortes signifie dfinir le cadre conceptuel de l'valuation.Pour dmontrer lide simple de l'analyse, nous prenons l'exemple d'un instrument financier

ou d'investissement. L'investissement est ralis gnrer un profit. Ensuite, le prix d'uninvestissement (par exemple, une action d'une entit ou d'une obligation d'tat) sera dterminpar le taux de profit ralis. Le prix peut tre assimile la valeur quand elle ci nest pasdonne directement par le march, devant tre estime par des mthodes d'valuationconsacres. Le prix qui sera dtermine par le march pour l'investissement sera au niveau de cequi serait obtenu pour tout autre investissement, faire le mme profit dans des conditions derisque semblables.

Dans des conditions d'quilibre, le prix d'un instrument financier dpend de deux choses: le

rendement prvu et le risque. Le profit a son tour est construit sur trois facteurs: le montantd'argent prtendument gnrera un investissement; le point dans le temps a lequel ces fluxsont tenues de gnrer ce bnfice; et l'effet de la dprciation montaire. S'agissant du risque,il est une mesure de l'incertitude d'obtenir les flux montaires estimes. En termes statistiques,la mesure du risque et la dispersion des bnfices futurs attendus autour de leur moyenneescompte. Pris ensemble, les bnfices et les risques, ils diffrencient un investissement de


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lautre et forment la base des dcisions des investisseurs choisir parmi plusieurs alternativesd'investissement.La formule qui en rsulte est fondamentale pour la thorie de l'valuation. D'une maniresimplifie, sans tenir compte de l'horizon temporel, elle crit: V0 = P1 / (1+r)Ou: V 0 - la valeur ou le prix de l'investissement, P 1 le profit estime raliser dans

l'avenir, r - risque de taux ajusts par le risque

Ci-dessous le schma des lments cls de la thorie de la valeur, la valeur d'change et lavaleur d'usage, on le considrant prmisses dvaluation afin de rendre dune manirediffrencie leurs applications.


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En dfinitive, quatre principes gnraux peuvent tre numrs concernant la double notionde valeur et de prix :

Les prix ont tendance tourner autour de la vraie valeur .

En thorie, la concurrence rtablit toujours lgalit entre le prix dun bien et sa valeur.

Aucune autre estimation de la valeur intrinsque nest plus prcise que le prix de

march. Encore faut-il que ceux qui achtent ou qui vendent disposent de la mme information.

La valeur et les termes de lchange

Lanalyse fondamentale et les termes de lchange

Valeur vnale, valeur mathmatique, conomique, intrinsque, fondamentale, socitale , juste valeur , valeur de dpossession (deprival value), valeur terminale... les qualificatifs nemanquent pas qui ont t associs au gr de leurs rflexions par les financiers et lesconomistes la notion de valeur dun actif. Dans la pratique des affaires, la dtermination decelle-l constitue sans aucun doute llment central dont procde toute dcisiondinvestissement, de dsinvestissement, ou encore darbitrage sur le march. Ds lors, il enrsulte quvaluer un actif consistera dabord rechercher le prix le plus probable auquel unetransaction pourrait rellement se raliser.Dans ces conditions et quelle que soit la mthode applique pour y parvenir, on comprendquil conviendra dintroduire, plus ou moins tt dans le processus, des paramtres de march,caractrisant les termes de lchange du moment et conduisant donc tenir compte, en tempsrel, des exigences des investisseurs telles quelles se manifestent travers leurs anticipationset les oprations quils effectuent et qui en sont le reflet.En dfinitive, et cest l une dmarche commune aux analystes financiers, aux conseils en

fusion-acquisition et aux spcialistes du capital-risque ou du capital dveloppement, il faudrapour atteindre cet objectif de dtermination de la valeur franchir successivement les tapessuivantes : tout dabord, connatre le mieux possible et sous ses principaux aspects, enparticulier travers lanalyse de ses comptes, lentreprise ou le titre convoit ; ensuite, mettreen forme un scnario prvisionnel (niveau dactivit, marges, investissements, financement)qui servira de base au travail dvaluation ; et enfin se forger une opinion sur linvestissementtudi en tenant compte de la valeur qui aura t estime, du prix observ (si laction est


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cote) et dautres donnes de march ayant un caractre, pour certaines historique et pourdautres prospectif.On reconnat ici le cheminement de lanalyse fondamentale classique o se succdent tudesstratgiques, analyse financire, analyse du march, valuation puis conseil en investissement(ou recommandation boursire).

Valeur de march et prix de transaction

Sil y a bien lieu de distinguer entre valeur et prix, il nous semble que lorigine de cettedistinction est plutt rechercher dans les conditions concrtes qui prsident certainestransactions et qui peuvent sloigner assez nettement du cadre thorique que suppose unfonctionnement efficient des marchs. Ainsi, notamment dans le cas des transactionsmajoritaires (prises de contrle), le prix finalement retenu tiendra ncessairement compte desgaranties ventuellement obtenues par lacqureur auprs de son vendeur (garantie dactif, de

passif, de hors bilan...). De mme, il tiendra galement compte des modalits de rglement(comptant, terme, en titres cots ou non) qui auront t arrtes contractuellement entre lesparties.Dans ce cadre, il apparat que tout ce qui pourra influer dans un sens ou dans lautre sur leniveau de risque auquel sexpose linvestisseur, aura une consquence directe sur la formationdu prix de la transaction. On aura ainsi, dun ct la valeur de march estime dun titre et, luifaisant face, le prix prsidant une transaction relle incluant certaines modalits concrtesqui lui sont alors spcifiques.

Valeur, temps et cration de valeur

Que ce soit en finance ou en comptabilit, aucune de ces deux disciplines ne peut prdire lefutur. La seule chose que lon puisse faire est de poser des hypothses rflchies sur le futurprobable en se basant sur des ventualits raisonnables et des arguments cohrents. Tester unedcision financire, ce nest finalement pas vrifier si lavenir a t correctement prvu, cestplutt apprcier lintelligence des hypothses poses au dpart.

Ainsi la notion de temps transparat-elle dans le raisonnement financier. Elle se manifestedans lattente de revenus futurs mais galement, et plus visiblement, lors des processusdactualisation et de capitalisation qui sont le rsultat de ces dmarches.

De manire gnrale, on estime que les dirigeants financiers doivent prendre trois types dedcisions qui engagent la cration de valeur au sein de la firme :


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investir dans des projets dont les taux de rentabilit sont suprieurs au cot desressources engages ;

choisir une structure financire qui minimise le cot voqu prcdemment et doncqui maximise la valeur de lentit ;

dans le cas o, pour diverses raisons, de tels projets ne se prsentent pas lentreprise,

cette dernire doit distribuer aux actionnaires les bnfices, selon des modalits prciser. Cette dmarche fait apparatre deux notions fondamentales en financedentreprise :

la notion de valeur, apprcie en termes de rentabilit et de cot ;

la notion de temps puisque le processus dcisionnel sinscrit tout au long de la durede vie de lentit.

Diffrents types de valeur

En gnral, "valeur" signifie: qualit conventionnelle d'un objet qui est attribu la suite descalculs ou d'une expertise.La valeur au sens de lvaluation se fonde sur la notion d'change et de prix qui constitue lepoint d'quilibre dans lequel un acheteur et un vendeur accepte une transaction.Cette prsentation conduit l'ide de march et de la valeur de march. Cependant, alors quela valeur de march est au centre des activits d'valuation, on verra que, parfois, des valeursactuelles diffrentes sont obtenues, substitut de la valeur de march.

Valeur de marchil y a plusieurs dfinitions du concept, d'habitude inspires par les standards des associationsd'valuationune dfinition: le montant pour lequel une proprit pourrait tre change entre une vendeurdcid et un acheteur dcid, quand ni l'un ni l'autre n'agisse sous pression et quand les deuxconnaissent raisonnablement les vnements significatifs

Valeur dinvestissement

Valeur dela valeur qu'un investisseur l'attache a un objet tenant compte de ses exigencesinvestitionelles spcifiquesdiffre de la valeur de marche qui reprsente un fait impersonnel et objectifles diffrence de la haut sont lies a la: modalit d'estimation du potentiel de la proprit degnrer profit, modalit de perception des risques, possibilit de l'investisseur de dterminerdes synergies avec des autres affaires qu'il les contrle.


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Valeur intrinsque

d'habitude est associe avec l'valuation des titres (immobilisations financires) est fonde principalement sur des donns internes, spcifiques a la proprit (pour

l'valuation des titres: le profit et les dividendes estimes, la structure du capital, la qualit dumanagement), a lesquelles on ajoute des donnes externes, de marche (pour l'valuation destitres: la cotation des titres comparables) porte aussi le nom devaleur fondamentale diffre de la valeur d'investissement et s'approche de la valeur de marche, parce qu'elle netient compte des intrts d'in certain investisseur mais se fonde sur les caractristiquesintrinsques de l'investissement est frquemment sollicits dans de causes juridiques

Pour mettre l'accent sur la diffrence entre la valeur de march et la valeur intrinsque, onpeut prendre l'exemple de titres. On peut prciser que la premire est une valeur court termeralisable grce la vente spculative, tandis que la seconde est accomplie en dtenant le titredans le long terme. La thorie de l'valuation est base sur l'hypothse que les investisseurssont rationnels, ils veulent optimiser leur richesse et que la valeur de march des titres (prixdu march, cours) reflte la valeur intrinsque (fondamentale). Mme si la construction estdlicate, il est difficile trouver autres thories crdibles. Toutefois, il n y a pas de garantie

que les prix du march refltent la valeur fondamentale (Barker, 2001). Le comportement desjoueurs sur le march est influenc aussi par une rationalit lucide que par la subjectivit delinvestisseur. La spculation boursire gare la valeur de march de la valeur fondamentale etde l'estimation correcte du point de vue thortique partir dun model d'valuation. Pourcette raison, les investisseurs professionnels ngociation sur la perception du march et nonpar sur la valeur fondamentale.

Classification aprs les prmisses dvaluationValeursValeurs concernant la continuit de lexploitation

on les dtermine dans l'hypothse dans laquelle l'entit propritaire este oprationnelle et onn'estime pas sa liquidation ou la diminution drastique de son activit dans un futur prvisiblecouvrent les types des valeurs noncs au critre A: valeur de marche, valuerd'investissement et valeur fondamentale


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portent aussi le nom de valeurs d'exploitation continue

Valeurs spcifiques la clture de lactivit

sont le reverse des valeurs d'exploitation continue car elles sont dtermins dans l'hypothse

que l'activit de l'entit ou d'un actifs (d'habitude corporel) cessepour une affaire on dtermine la valeur de liquidation ou liquidative, correspondant a uneliquidation force ou bnvolepour les actifs on dtermine:la valeur rsiduelle - la valeur qu'on peu obtenir sur le marche a la fin de la dured'exploitation et aprs la rcupration de l'investissement;la valeur de sortie de l'usage - variante extrme de la valeur rsiduelle qui se calcule aumoment de la dcomposition par components de l'actif et de la rcupration d'une partie desmatriaux incorpores dan l'actif

Classification aprs le lien avec le march

Ce critre est trs important pour lvaluation des actifs et des entreprises et il est envisagdans les normes d'valuation. Il prsent de lintrt dans le contexte du prsent travail. Plus

prcisment, l'objectif global de l'valuation est d'obtenir la valeur de march des propritsdiffrentes. Cependant, il y a des cas o, bien que le type de valeur recherche est lie desfins d'valuation de la valeur de march, celle ci ne peut pas tre estim de manire fiable,comme l'exige la dfinition et les critres danalyse recommands par les normes, en raison delilliquidit du march ou du caractre spcial de la transaction. En outre, il y a des cas qui nepoursuivent pas la valeur de march parce que l'valuation est effectue des fins spciales,telles que les rapports financiers, garantie de crdit, d'assurance, de fiscalit. Dans tous les caso on ne s'attend pas a une valeur de march on obtient des valeurs dites de substitution ou

hors march, qui utilisent des procds ordinaires de la mthodologie d'valuation, mais lasaisie des donnes et les hypothses d'valuation sont diffrents par rapport au cas delobtention de la valeur de march.

Valeurs obtenues sur des bases non march


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Valeur d'usage - la valeur avec laquelle une certaine proprit participe a la valeur de l'entitdont appartienne, sans tenir compte du meilleur usage ou du montant a obtenir dans le cas desa vente.Cout de remplacement net - le cout ncessaire pour maintenir la capacit oprationnelle del'entit, en fonction de l'volution spcifiques des prix pour les diffrentes catgories d'actifs

Valeur d'assurance - la valeur d'une proprit qui fait l'objet d'un contrat d'assuranceValeur d'imposition (fiscale) - la valeur lies aux bases d'imposition stupues dans lalgislation fiscaleValeur de garantie des crdits - la valeur possible d'excution de la garantie, d'habitudeinferieure a la valeur de marche

Ces valeurs qui peuvent conduire estimer la valeur des entreprises, si ces actifs sont destina la vente ou seront retenus pour l'exploitation de lentreprise, savoir: la valeur de march, lavaleur d'utilisation et le cot de remplacement net. Les autres types de valeurs sont lis des

actifs et une valuation des fins spciales, qui ne peut pas conduire la formation d'uneopinion sur la valeur de laffaire.

Classification aprs les moyens de gnrer des bnfices pour lentit

Lors de la dtermination du type de valeur qui doit tre estim pour les actifs qui composentune entreprise, il faut rflchir leur contribution d'obtenir des profits par lentit: parutilisation sur un horizon de prvision dtermin ou par la vente. On obtient ainsi la

diffrenciation: actifs d'exploitation et actifs hors lexploitation. Ce critre de diffrenciationest considr particulirement lorsque l'valuation est ralise des fins d'informationfinancire (pour la reconnaissance dans les comptes). Pour cette raison, nous expliquons laclassification aprs la capacit des actifs de gnrer des profits pour l'entit dans le cadre despublications des situations financires.Tant le cot historique et la juste valeur sont objectifs d'valuation de la valeur et pasd'applications relles. Ainsi, le cot historique peut tre concrtise par le cot d'acquisition,cot de production ou de la valeur de l'apport. La juste valeur se retrouve dans trois types devaleurs correspondant (donc elle a t obtenue) en appliquant les trois mthodes d'valuation

des actifs et des entreprises (comparaison avec le march, le revenu et le cot).

Tableau 1 Types de valeurs utilises pour les rapports financiers


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Ce tableau dnote que les applications de lajuste valeur en tant que concept comptable sont:la valeur de march (obtenu par lapproche fonde sur les comparaisons de march, commevaluation spcifique aux actifs et aux entreprises) (point 10 du tableau), valeur d'utilit(dusage) (obtenu par lapproche revenu) (point 12 du tableau) et le cot deremplacement netobtenu par lapproche cots) (point tableau 2).

Cration de valeur

Il y a cration de valeur si les dcisions des dirigeants produisent des flux de trsorerie quiexcdent le cot du capital et si lentreprise est en mesure de maintenir cette performance long terme.Pour les investisseurs, une socit prsente un intrt si elle est capable de produire desliquidits. Les gestionnaires doivent alors rflchir sur la valeur relle de lentreprise : ils ne


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doivent rinvestir le capital produit par lentreprise que dans des projets qui en augmentent lavaleur. Sils ne le peuvent pas, ils doivent :

redonner ce capital aux actionnaires sous la forme de dividendes ;racheter des actions de lentreprise, ce qui devrait augmenter la valeur des actions encirculation.

Les mcanismes de cration de valeur

Quest-ce qui donne de la valeur une entit ?quest-ce qui augmente cette valeur ? Lanotion de valeur utilise en finance est assez diffrente de celle, plus large, de richesse :

La notion de richesses dtenues par un individu, renvoie dabord aux biens non

montaires tels que la sant, le bonheur, etc., qui sont certainement des lments valoriser. Mais cela inclut galement les investissements financiers tels que la quote-part de la valeurdune firme.

Bien que le management financier ait peu dimpact sur la premire composante de la richesse,cela montre comment les firmes, en augmentant leur propre valeur, peuvent augmenter enpartie la richesse des individus.


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La valeur/richesse se prsente sous des formes trs diffrentes, dun ventail assez large allantde la trsorerie aux actifs physiques. Mais ces derniers ne sont valorisables financirementque sils peuvent tre transforms en liquidits ou sils peuvent gnrer la production de bienset de services qui pourront tre vendus dans le futur. Ceci amne une observation importante :la valeur dune activit et/ou la richesse personnelle ont deux composantes :

les actifs et liquidits dtenus aujourdhui ;les flux futurs de liquidit attendus.

De la mme faon, la valeur dune socit est base sur les actifs dtenus aujourdhui ainsique sur les flux de trsorerie futurs attendus.

Les facteurs amliorant la valeur

Plusieurs facteurs augmentent la valeur dune socit en amliorant ses projets

dencaissements futurs :la qualit et ltendue des produits fabriqus ;

les actifs utiliss ;

la marque ;

la qualit de sa main-doeuvre et du management ;

les conditions du march et ltat de lconomie, etc.La caractristique commune de tous ces facteurs est leur capacit amliorer les conditionsdexploitation des projets financiers. Toutes les dcisions qui dveloppent ces perspectives

davenir amliorent la valeur du jour prsent.

On pense communment que la valeur de la plupart des socits rside dans ce quelle dtientaujourdhui alors que, souvent, la plus grande partie de ce qui fait sa valeur provient de sesperspectives de revenus.

Les diffrents acteurs de la cration de valeur

a) Prsentation des diffrents acteursNotion de parties prenantesLa littrature anglo-saxonne parle en effet de shareholdres actionnaires et de stakeholders parties prenantes .

Le modle qui sous-tend la cration de valeur relve dune approche contractualiste etpatrimoniale de lentreprise. Elle appartient ses actionnaires qui choisissent les dirigeants etleur dlguent le pouvoir de grer leur capital. Les rapports avec les salaris, les sous-traitants


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et les consommateurs relvent de liens contractuels, plus ou moins stables, par lesquelschaque partenaire est susceptible de trouver un avantage, mais qui restent subsidiaires parrapport lobjectif de cration de valeur actionnariale. Ce modle, un certain niveau degnralit, ne diffre pas de la thorie microconomique standard. Il semble se gnraliserdans la pratique, en dehors de tout dbat sur ses prsupposs philosophiques.

Lesactionnaires

Ce sont les propritaires lgaux de la firme. Ils deviennent actionnaires einvestissantde largent via lacquisition dactions.

Un investissement est la renonciation une consommation prsente da

lattente

(non garantie) dun revenu futur. Les actionnaires vont recevoir ce revenu sous formde paiement de dividendes et sous la forme de gains en capital grce laugmentatiodu cours de laction.

Lesdirigeants

Ils grent la firme pour le compte des propritaires, les actionnaires, mais ongalementleurs propres intrts. Ceux-ci peuvent prendre la forme de rmunrations financiredopportunits de carrire ou dlments de pouvoir et de standing dans lorganisation noter quils peuvent aussi tre actionnaires. Leur situation est alors particulire.

Lesemploys

Ils sont directement intresss dans la firme par le biais de leurs emploicarrireset rmunrations. Ils souhaitent amliorer leur situation sur ces trois points et, poucela, peuvent sorganiser pour tre reprsents lorsque ces questions sont discutes asein de lentit.

Lesprteurs

Les tablissements financiers et les cranciers obligataires prtent des fonds lorganisation dans lobjectif dobtenir depaiements dintrts. Ils vont exiger dlorganisation quelle conserve un certain montant de liquidit comme garantie de ssolvabilit. Ils vont galement souhaiter intensifier leur relation avec les entreprises e

proposant dautres services tels les conseils financiers.

Lesfournisseurs

Sur le court terme, ils souhaitent tre assurs quils seront pays pour livraison desbiens fournis. Sur le long terme, ils aimeraient compter sur un volume de commandeconstant.

Les clients La plupart du temps, ils recherchent la meilleure qualit au prix le plus faib


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(value inthe money). Lors dachats de biens durables,les clients souhaitent galement obtenir un suivi du produit pour faire face uneventuelle rparation ou obtenir un service

complmentaire.

Ltat et

lenvironnementlocal

Que ce soit au niveau individuel ou au niveau gnral, ltat sintresse auxaffaires commerciales et financires. Le niveau des ressources financires perues defirmes va influencer la politique conomique. un niveau moindre, ltat voudra sassurer du paiement des impts et taxes qui lusont dus. De la mme faon, les entreprises vont impacter la vie de la collectivilocale de manire positive via lemploi local et les revenus prlevs mais galement dmanire plus ngative par les nuisances et

pollution sous leurs diverses formes. Les collectivits locales vont chercher sprotger contre ces effets ngatifs et prendre soin de leur environnement. Les firme

sont donc amenes entretenir de bonnes relations publiques et encourager les projelocaux.

La valeur pour les actionnaires

Ce syntagme est li, comme arrire-plan, du financement sur le march des capitaux, desinvestisseurs comme les principaux utilisateurs de linformation financire et de la gestion de

l'entreprise axe sur la performance et les rsultats financiers de distribution aux actionnaires. partir de 1980 - principalement dans les pays anglo-saxons du point de vue du droit,conomique, juridique, culturel et de la comptabilit - les actions du grant de lentreprise ontt values par rfrence ce concept, qui permettra de vrifier la pertinence des dcisionsstratgiques prises par lui. La valeur pour les actionnaires dans ces pays est donc un lmentessentiel de la culture de gestion, une vritable idologie. Dans d'autres pays- par exemple, lepays de l'Europe continentale - et peut tre, dans certains pays anglo-saxons, le concept devaleur pour les actionnaires est pass aujourd'hui devenir la valeur sociale qui prendre encompte les intrts tous les intervenants dans l'obtention de ces valeurs (comme par exemple

les salaris), non seulement les investisseurs / actionnaires.Il se cre de la valeur si la rmunration dune activit est plus leve que le travail qui estmis au service par cette activit. Au centre du systme de cration de valeur de lactionnaireest le cot du capital, contre lequel on juge le rendement de lentit. Ainsi, un rsultatfinancier obtenu au cours d'une priode donne a du sens et peut tre interprt favorablementou non, seulement si on le compare d'abord avec la dimension du capital investi dans cette


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entreprise par les actionnaires et les cranciers, et d'autre part avec le cot du capital. Le cotdu capital investi peut tre estim partir du rendement observ sur le march des biens et desservices (par comparaison avec d'autres entits), mais souvent on le fonde sur la rentabilitofferte par le march du capital, une rfrence plus facilement accessible. La comparaisonavec lextrieur de l'entit discipline le grant de patrimoine, car elle confirme ou infirme

leurs dcisions.La formule qui permet le calcul de la valeur cre pour les actionnaires est la suivante:Valeur cre = (Taux de rendement du capital investi - Cot du capital investi) x capitaux

employs

Au fil du temps, les indicateurs traditionnels qui ne fournissaient plus la comparaison avec lemarch (sectoriel, de capital) ne rpondaient plus aux besoins de dcisions de gestion.Le concept de valeur pour les actionnaires n'est pas nouveau, mais il est remis en cause et il aprit une application plus tendue.

En conclusion, la valeur cre pour les actionnaires est troitement lie l'valuation desactifs et des entreprises.Lvaluation des actifs et des entits a dutilit pour dmontrer les performances et la qualitde la gouvernance d'entreprise - travers la notion de valeur pour les actionnaires ouvaleur sociale.

Note:

Les termes de valeur de marche et de valeur actuelle sont utiliss pour souligner les

diffrences entre les deux, mme si les deux sont des moyens d'tablir une valeur actuelle a ladate devaluation.

Les principaux facteurs qui influencent la valeur de la firme


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Les dterminants de la valeur dans la thorie financire

Les dterminants de la valeur, de mme que la valorisation proprement parler, ont fait l'objetde trs nombreuses recherches, qui permettent aujourd'hui d'apprhender les diffrentsproblmes en se fondant sur des concepts thoriques solides. Cependant, Il a fallu attendre ledbut du 20me sicle et les contributions de Fischer (1930) et de Williams (1938) pour quesoit donne une dfinition prcise de la valeur d'une firme. Elle est pense comme la capacitde la firme engendrer des profits futurs.

Irving Fisher est connu comme le pre de l'conomie mathmatique en Amrique. Il a crit en

(1930), dans La Thorie de l'intrt , "La valeur de tout bien ou droit de proprit est savaleur en tant que source de revenus [...] elle est dtermine en actualisant les revenusanticips [...] [ce] principe videmment n'est pas limit aux obligations. Il s'applique toutbien et richesse : actions, terres, immeubles, machines ou toute autre chose"

J.B. Williams (1938) a dvelopp la mme approche (The Theory of Investment Value) quandil crit: "Like a host in a haunted house, the notion of a soul possessing the market and


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sending it up or down with a shrewdness uncanny and superhuman, keeps ever reappearing...Let us define the investment value of a stock as the present worth of all dividends to be paidupon it." En effet, aucun auteur avant J.B. Williams n'avait dvelopp le concept de la valeurde manire aussi complte, tout particulirement dans son application la dtermination de lavaleur intrinsque d'une action. Celle-ci vaut ce qu'elle rapporte, c'est--dire le plus souvent

des dividendes, bien qu'ils puissent tre parfois les revenus de la liquidation de l'entreprise oud'une prise de contrle. Cette technique d'valuation n'est autre que le modle d'actualisationdes dividendes.

Le modle original de J.B. Williams devait tre prolong par M.J. Gordon et E. Shapiro(1956), pour lesquels la valeur de l'action est gale la somme des dividendes actualiss untaux k, les dividendes augmentant un taux g.

Ainsi, les diffrents modles tablis dans les annes 50 (D. Durand 1957 ; M. Gordon, E.

Shapiro 1956 ; F. Modigliani et M.H. Miller 1958, 1961) ont pos toutes les bases pour lapratique de l'valuation des entreprises. La politique d'investissement, les flux issus del'exploitation, les rentabilits conomiques ralise et normative, et l'actif conomique seplacent au cur des tudes sur la valeur, et semblent apparatre comme autant de solutionsaux problmes de structure financire, de politique de dividende, de fluctuations des coursboursiers et d'estimations de paramtres dans des modles d'valuations, comme le coefficient bta dans le Modle d'Evaluation des Actifs Financiers (MEDAF).

A partir des annes 1980 et 1990, plusieurs auteurs ont prsent des modles d'valuation des

entreprises bass sur le free cash-flow(FCFF). D'o le Discounted Cash-flow Model, partirduquel l'entreprise est considre comme une entit dont la valeur dpend de sa capacitbnficiaire qui est mesure par ses free cash-flows ou flux de trsorerie disponibles. Lesauteurs ayant dvelopps ce modle sont Copeland, Koller et Murrin [1990,1994, 2000],Rappaport [1988, 1998], Stewart [1991] et Hackel et Livnant [1992]. Copeland, Koller etMurrin [1994, p. 500] ont prsent une dfinition du free cash-flow. Quelques annesDamadoran plus tard [1998, 2001] et Reilly et Marron [2000, p. 797] ont prsent unemthodologie pour estimer le free cash-flow to equity [FCFE]. De mme Pablo Fernandez

(2003) a prsent dix mthodes d'valuation des entreprises selon le Discounted Cash-flowModel.

Le management de la valeur ou Value Based Management (VBM) tudie les mthodespermettant de remplacer les mesures comptables traditionnelles (rsultat net, bnfice paraction ou cash-flows) par de nouveaux critres supposs mieux traduire la performanceconomique en termes de cration de valeur. Parmi les critres les plus connus, citons l'EVA,


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brevet par Stern, Stewart et Co. (Stewart 1991, Stern et al. 1995) qui n'est autre que lebnfice rsiduel auquel on a appliqu une srie d'ajustements, le CFROI (Cash Flow ReturnOn Investment), le TSR (Total Shareholder Return) ou la SVA (Shareholder Value Added -Rappaport 1998).

L'valuation de l'entreprise est intressante et fondamentale pour quantifier la valeur cre etpour identifier et stratifier les principaux leviers de cration de valeur.

Autres lectures :

Fernandez, P (2004), Company valuation methods: the most common errors in valuations,IESE Business School, Universit de Navarra. working paper

Williams J.B. (1938), The Theory of Investment Value, Harvard University Press,Cambridge, Massachussets. Et Measuring and Managing Shareholder Value Creation(Janvier 2005).

Fisher I. (1930), The Theory of Interest, Mac Millan, New York.

Gordon M.J. et Shapiro E. (1956), "Capital Equipment Analysis : the Required Rate ofProfit", Management Science, Vol. 3, October. Et Measuring and Managing Shareholder

Value Creation (Janvier 2005).

O''Hanlon, John et Peasnell, Ken (2004) RESIDUAL INCOME AND VALUE-CREATION:THE MISSING LINK, Lancaster University Management School, working paper.


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Chap 2 : Processus dvaluation et diagnostic dentreprise

Lvaluation dune entreprise rpond un processus rigoureux qui repose sur un certainformalisme plus ou moins complexe en fonction de la taille de lentreprise, du secteurdactivit ou du mode de consolidation des filiales au sein dun groupe. La valeur finale dune

entreprise nest que la conclusion de ce processus. Malgr tout, les principes et lamthodologie gnrale restent assez similaires. On peut identifier sept tapes-cls ncessairesau bon droulement dune mission dvaluation.

La Mission d'valuation : mthodologie et outils d'analyse

1- Contexte de l'valuation et perspectives

Pourquoi valuer ?

A qui est destine l'valuation ?

Contexte de normalisation internationale

2- Diagnostics pralables l'valuation

Intrts du diagnostic

lments auditer

3- Sources d'infos utiles pour l'valuation

tudes sectorielles : perspectives d'avenir du secteur

Bases de donnes Comparables de transaction, de comparables cots ou de beta

4- Mthodes d'valuation


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3 grandes familles de mthodes d'valuation (selon un ordre classique):

1.

L'approche patrimoniale;2.

L'approche par les comparables.3.

L'approche DCF;

1- Contexte de l'valuation et perspectives

Pourquoi valuer ?

Une valuation d'entreprise intervient l'occasion :

de la ralisation d'un investissement : on distingue alors 2 types d'investissement : caractreprofessionnel : c'est le cas le plus classique. Un investisseur souhaite procder un investissement de

longue dure dans une entreprise; caractre spculatif : l'investisseur cherche obtenir une plus-value court ou moyen-termesur l'entreprise acquise. d'un dsinvestissement : le vendeur (transmission) face l'acheteur (acquisition) ; d'une succession : changement de propritaire familial sans cession de calcul de parit d'change lors d'une fusion de deux socits ; d'une restructuration ; d'une donation ;

En outre, l'valuation est incontournable pour des oprations importantes, telles que : l'entrede nouveaux actionnaires, la recherche d'un partenaire stratgique, les augmentations decapital, les introductions en bourse, ou encore l'essaimage d'une grande organisation.

A qui est destine l'valuation ?

Une valuation rpond aux besoins spcifiques de partenaires de l'entreprise :

l'acqureur, le vendeur : les intrts sont trs diffrents, d'o la ncessit pour chaque partie de

recourir ses propres conseils ; les salaris des comits d'entreprise : pour des fusions-restructurations ; les salaris lors de l'mission de bons de souscription d'actions (BSA) ; les salaris lors d'un rachat de l'entreprise par ses salaris ; les associs pour une sortie de capital, et notamment lors d'un conflit interne ; le notaire : qui est en charge de la rdaction d'un acte de donation-partage incluant des titres desocits ;


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le donateur ; les hritiers ; etc...

Contexte de normalisation internationale

La notion de juste valeurLa juste valeur est dfinie par les normes lAS / IFRS comme tant le montant pour lequelunactif pourrait tre chang, ou un passif teint, entre des parties bien informesetconsentantes dans le cadre d'une transaction effectue dans des conditions de concurrencesnormales (lAS 32).

Les mesures de la juste valeurL'valuation fiable de la juste valeur repose sur quatre mthodes :

1. Une cotation reconnue sur un march organis,2. Un calcul destin actualiser les cash-flows futurs gnrs par un actif,3. Une valeur dtermine par un modle statistique (modle de Feltham Ohlson) crant lesconditions d'un march organis; les donnes et hypothses constituant le modle doivent trefiables,4. Une analyse comparative partir d'une valuation d'actif similaire.Les avantages de la juste valeur

La prvisibilitLa "juste valeur" permet de prvoir, au mieux, les flux de trsorerie futurs dans la mesure oelle intgre, par construction, ces flux financiers futurs. La "juste valeur " privilgie lesobjectifs des investisseurs lors de la diffusion des informations comptables.

Une comptabilisation globale de la valeurEn appliquant le cot historique, tout ce qui n'a pas de cot n'est pas comptabilis. Ce principeimplique de ne pas comptabiliser certains instruments financiers notamment les produitsdrivs (engagement de couverture) qui, par dfinition, ne ncessitent gnralement pas deflux financier l'origine. La juste valeur implique la comptabilisation de gains latents et doncnon raliss. En cot historique, seul les transactions ralises effectivement sont

comptabilises.La comptabilit

La "juste valeur" permet de prsenter des actifs quivalents pour des valeurs comparables,quelle que soit leur date d'entre dans les comptes. Cette notion permet de calquer lessystmes comptables sur les systmes de gestion qui sont utiliss par l'entreprise.

La neutralit


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La juste valeur tant dtermine par rfrence des donnes externes, soit directement pardes valeurs de march, soit en l'absence de march actif, par rfrence un modle fond surdes paramtres issus de donnes externes, elle apparat comment tant une valeur "neutre"c'est--dire non influence par l'entreprise elle-mme.Les inconvnients de La juste valeur

La volatilitLa juste valeur suppose une rvaluation rgulire du bilan. La volatilit la juste valeurintroduite par cette valuation en juste valeur ne reflte pas toujours des modifications rellesdes vnements conomiques de l'entreprise et ne permet pas de traduire fidlement la ralitdes transactions et de la situation financire.

La juste valeur n'est ni objective, ni neutreSeules les valeurs issues de marchs actifs (cots, liquides, organiss...) peuvent prtendre auxqualits d'objectivit et de neutralit. La grande majorit des actifs financiers ne sont pas cotset n'ont pas de march organis ou assimil. Leur valuation repose en consquence sur des

modles internes ou des expertises externes. Ces valuations comportent des paramtresestims avec des degrs d'incertitude reprsents par des variables d'ajustement pour risque demodle, risque de liquidit, risque de volatilit...

La juste valeur a un cot d'obtention non ngligeableLe plus grand nombre des actifs ne fait pas l'objet de cotations externes. Dans ce cas, la justevaleur doit tre dtermine en interne au moyen de modles (qui peuvent toujours tre acquisauprs de concepteurs externes eu gard aux spcificits de certains actifs et il l'troitesse dumarch) dont la conception, la ralisation le contrle... sont trs onreux et peuvent tre

prohibitifs pour certaines entreprises par rapport aux avantages que leur procure laconnaissance de !ajuste valeur de ces actifs.

La juste valeur est la mesure d'valuation la plus pertinente pour comptabiliser destransactions au jour de leur ralisation car elle reflte la ralit du moment.En revanche, elle n'a pas fait ses preuves comme modle pour les valuations initiales etultrieures des actifs et passifs (financiers et/ou non financiers) de l'entreprise.La volatilit qu'elle introduit dans la mesure de la performance et des capitaux propres del'entreprise sur un exercice ou sur une priode plus courte n'est, en effet, pas toujours de

nature permettre de traduire fidlement la ralit conomique.


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Dmarche (Processus) dvaluation

tape 1 : collecter linformation

La connaissance gnrale de lentreprise ncessite la collecte dinformations dans diffrentsdomaines :lactivit de lentreprise, sa concurrence, ses principaux partenaires, clients et fournisseurs ;son organisation et sa structure ;ses politiques gnrales en matire financire, commerciale, sociale, et ses perspectives dedveloppement ;

son organisation administrative et comptable ainsi que ses politiques et mthodescomptables.

La premire tape consiste runir lensemble de linformation disponible sur la socit, sesproduits, ses marchs et ses concurrents, partir de donnes publiques (comptes publis,rapport de gestion, articles de presse) ou prives (tudes sectorielles, notes danalystesfinanciers). Cette phase de prise de connaissance gnrale de lentreprise est gnralementcomplte par des entrevues avec la direction gnrale et le management oprationnel,

ainsi que par des visites de sitessur le terrain.

tape 2 : effectuer un diagnostic global

Le diagnostic global sert avant tout comprendre le business model dune entreprise oudun groupe dun point de vue stratgique et financier. Lanalyse stratgique permet de porterun regard sur la situation concurrentielle de lentreprise, les opportunits offertes sur sonmarch et de caractriser ses forces et ses faiblesses. Le diagnostic financier permetdidentifier les dterminants de la performance conomique et financire de lentreprise sur le

long terme, danalyser sa structure de financement et dvaluer sasolidit financire.

tape 3 : choisir la bonne mthode dvaluation


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Ce double diagnostic, pralable toute valuation, est dautant plus important quilconditionne le choix de la mthode dvaluation. Trois mthodes les plus courammentutilises :

lapproche patrimoniale fonde sur la rvaluation des actifs et le calcul de la rente degoodwill ;

la mthode analogiquefonde sur les multiples de socits ou de transactions comparables ; la mthode actuariellefonde sur lactualisation des dividendes aucot des capitaux propres

ou lactualisation des flux de trsorerie disponibles ou cash flows au cot du capital;

Le choix de telle ou telle mthode dpend de plusieurs facteurs : les caractristiques delentreprise, lobjectif des repreneurs et lhorizon dinvestissement. Mais ce choix dpendgalement de la disponibilit des donnes ou des conditions de march au moment delvaluation.


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Guide pratique de l'valuation d'entreprise, Eyrolles

tape 4 : laborer un business plan

Les points cls financiers du business plan

Sur le plan thorique, les mthodes actuarielles sont gnralement les plus appropries carelles supposent que la valeur dune entreprise est gale la valeur actualise des flux detrsorerie gnrs par son activit. Or, ce type de mthode ncessite dlaborer un businessplan et dvaluer le montant des synergies potentielles en cas de rapprochement avec un
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autre groupe. Le business plan sappuie sur un certain nombre dhypothses lies lvolution des cash flows, la croissance du BFR ou aux dpenses dinvestissement.

tape 5 : dterminer les hypothses et les paramtres delvaluation

linstar dautres modles qui cherchent anticiper lvolution des marchs ou lecomportement des agents conomiques, les modles dvaluation reposent sur de nombreuseshypothses, la fois rductrices et simplificatrices, qui concernent la construction du businessplan ou le calcul du taux dactualisation. Lvaluation obtenue na de sens que par rapport auxhypothses retenues. Do limportance de tester la robustesse des hypothses en modifiantcertains paramtres (analyses de scnarios) ou en effectuant des simulations (mthodesMonte-Carlo).

tape 6 : construire une fourchette de valorisation et conclure surla valeur

Lvaluateur ou lanalyste doit chercher construire une fourchette de valeurs en identifiant lesvaleurs minimales et maximales.

Lobjectif de toute valuation dentreprise nest pas de donner une valeur unique uneentreprise, car celle-ci nexiste pas. Lvaluateur ou lanalyste doit au contraire chercher

construire une fourchette de valeurs en identifiant les valeurs minimales et maximales.Les mthodes dvaluation ne doivent tre considres que comme des outils daide ladcision destination des dirigeants et des investisseurs. ce stade, des audits dacquisitionpeuvent tre diligents par les deux parties (acheteurs et vendeurs) afin de vrifier la valeur decertains lments de lactif et du passif.

tape 7 : ngocier et fixer un prix de cession

lissue des audits dacquisitions raliss, la phase de ngociationpeut alors dbuter. Lesdeux parties vont sappuyer sur les travaux dvaluation et les conclusions des audits. Cettephase fait gnralement intervenir les conseils (banquiers, avocats) qui vont aider vendeurs etacheteurs fixer un prix de cession et ngocier les modalits et les clauses du contrat decession.


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CAS SPECIFIQUES DEVALUATION

TransmettreLes tapes de la cession

Analyse des motivations et des contraintes Dfinition du projet de cession Diagnostic de lentreprise Restructuration de lentreprise si ncessaire Choix dun ou plusieurs repreneurs potentiels Ngociation de la cession Transfert de la proprit

Posez-vous les bonnes questions avant toute dmarche

Que vais-je vendre ? A qui ? Un salari, un membre de la famille, un tiers Sont-ils aptes reprendre ? Ont-ils les moyens de reprendre ? Quel sera limpact de mon dpart sur lentreprise? Quels sont les enjeux juridiques, fiscaux, sociaux, et conomiques de la cession ?

La transmission dune entreprise individuelle

La transmission du vivant

Seul lactif net de lentreprise individuelle, savoir son patrimoine (biens corporels e

incorporels), peut tre cd, car l'exploitant reste tenu de rgler ses dettes qui sont personnelles eincessibles ; do limportance de prparer sa cession en faisant un tat global du patrimoine li lentreprise.

La transmission de lentreprise par hritage


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Celle-ci est transmissible, comme tous les autres biens de lentreprise, aux repreneurs hritiers.

La cession dune socit

La cession dune SARL peut se faire un conjoint, un descendant,un ascendant ou un coassocide faon libre, sauf clause dagrment prvue dans les statuts. Pour le cas de la cession un ti erlinformation aux co-associs simpose (rdaction du procs-verbal dAssemble Gnrale

Sagissant de la SARL de famille, la cession de parts est galement libre, sauf clause dagrmen

Par ailleurs, la cession de parts sociales dans le cadre d une EURL doit tre effectue par actsous seing priv (crit rdig par des personnes prives, ayant pour objet de constater un actjuridique ou un fait juridique).

Trouver un ou des repreneurs potentiels

Cibles possibles : futurs crateurs dentreprise, famille, entourage proche, salaris, clientfournisseurs prestataires de lentrepriseMoyens possibles : chambres consulaires, acteurs privs (cabinets dintermdiation, expertcomptables, notaires, avocats, banques, agences immobilires), publicitpresse ou Internet.

Fiscalit pour le cdant

Lors de la cession de lentreprise, vous pouvez tre passible dune taxation sur les plus-valueralises. Elles concernent les lments dactif de lentreprise : fonds de commerce, matrielmobilier et parfois stock

Le calcul des plus-values est simple

Plus-value = Prix de cession - (Valeur dorigine - Amortissement des biens amortissables

Imposition des plus-values court terme

Les plus-values court terme qui sappliquent, en rgle gnrale, aux lments dactiamortissables ou non, vendus moins de 2 ans aprs leur acquisition, et aux lments dactiamortissables, acquis depuis plus de 2 ans dans la limite de lamortissement dduit, son


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ajoutes aux rsultats imposables

Elles sont donc taxes, soit au rgime de limpt sur les socits, soit au rgime de limpt sur lrevenu.

Imposition des plus-values long termeLes plus-values long terme,qui sappliquent aux lments dactif non amortissables, venduplus de 2 ans aprs leur acquisition, ainsi quaux lments dactif amortissables acquis depuiplus de 2 ans au-del du montant des amortissements, peuvent tre imposes.

Dispositifs dexonration des plus-values

Dans certains cas, le repreneur peut bnficier d'une exonration de l'imposition sur les plus

values

Reprendre

Les tapes de la reprise

Dfinir son projet Trouver une entreprise reprendre Analyser lentreprise

Evaluer lentreprise Etudier le montage juridique de la reprise Elaborer le plan de reprise Rechercher des financements et des aides Ngociation de la reprise Accomplir les dmarches

La reprise dune entreprise en difficult

La reprise dune entreprise en difficult est risque mais peut savrer payante. Cette oprationsouvent perue comme une reprise " moindre cot", ncessite de mobiliser des fonds pouprocder lachat, mais galement la restructuration conomique et financire de lentreprise


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2- Diagnostics pralables l'valuation

L'valuation d'une entreprise ncessite une prise de connaissance interne et externe sousforme de diagnostics, fonction par fonction, de la place de l'entreprise sur son march et del'volution prvisible de celui-ci.

Lobjectif principal du diagnostic est dapprcier la dynamique de lentreprise ; lexpert doitici apprhender lenvironnement interne et externe de lentreprise.Les informations connatre avant de plonger tte baisse dans un diagnostic dtaill tournenttoujours autour des axes suivants : connaissance de lentreprise, connaissance du ou desdirigeants, connaissance du march ou des produits.Lexpert sattachera dans la connaissance de la socit cible vrifier les points suivants : Evaluer le potentiel de lentreprise afin de sassurer des comptences spcifiques delentreprise, des opportunits et des menaces du march, des forces et faiblesses en interne,

etc. Evaluer les ressources humaines de lentreprise afin de sassurer de la comptence dupersonnel, du besoin de formation, de la qualit du service commercial, de la validit descontrats de salaires et des clauses de non concurrence, etc. Evaluer le passif social et lesconsquences des prochains dparts de salaris. Evaluer les risques de lentreprise afin de sassurer de sa continuit sans grandeperturbation en cas de changement de direction. Evaluer les risques environnementaux (pollution des sols, dsamiantage, relations avec

lentourage urbain).Le diagnostic doit permettre dauthentifier les points forts et les faiblesses de lentreprise.Connatre ses faiblesses, cest la possibilit de mettre en place des actions pour y remdierafin de mieux la valoriser dans le temps.

LE DIAGNOSTICUn diagnostic pralable est indispensable pour valuer une entreprise.Diffrentes mthodes peuvent tre employes selon le temps et le budget prvu cet effet, parexemple un audit comptable de pr-acquisition, une visite approfondie de lentreprise.

Gnralement, la premire tape est de sassurer de la fidlit et de la ralit de linformationcomptable. Il convient de vrifier les postes du bilan : les stocks (en quantit, nombre, poids),la ralit des amortissements (ltat dusure rel), etc.Le diagnostic ne peut se limiter cette vrification, il faut procder un diagnostic gnraldes fonctions de lentreprise et recouper les informations financires, comptables,oprationnelles, organisationnelles, humaines, commerciales, de production, stratgiques, etc.


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Il faut se poser toutes les questions utiles pour valoriser lentreprise.Qui sont les principaux clients ?Existe-t-il un facteur intuitu personae fort entre les contrats en cours et le dirigeant quisouhaite partir ? Comment se rpartit le portefeuille de produits ?Les produits sont-ils plutt en phase de dveloppement ou de dclin ?

Existe til un savoir faire propre cette entreprise ?Il est galement ncessaire de faire un diagnostic des moyens internes lentreprise.En premier lieu :- se demander qui sont les hommes ou les femmes qui font tourner cette entreprise,- obtenir un organigramme, des informations sur le climat social, la qualit des cadres et desquipes, leurs comptences , leurs niveau de formation etc.- tenter de savoir qui risque de suivre le dirigeant actuelEn second lieu :- se poser un certain nombre de questions au niveau des immobilisations (matriel, outillage et

immobilier).Existe-t-il des quipements dont lentreprise pourrait se passer ?Ces lments sont-ils commercialisables ?Les quipements sont-ils renouveler, conformes aux rglementations en vigueur ?

Il faut galement faire un diagnostic financier dont le but est de prendre conscience decertains risques et ventuellement den prendre la mesure (ex : instabilit des volutions, desstructures). Le diagnostic financier permet aussi didentifier comment est rpartie la

richesse cre par lentreprise (prteur, salari, grant ou actionnaire, investissement).Il est intressant, dans le cadre dun diagnostic financier pr-acquisition, de retraiterdiffrents postes comptables, soit parce que la valeur conomique des biens est diffrente dela valeur comptable, soit parce les dirigeants, travers des dpenses somptuaires, grvent lersultat de leur entreprise, ou encore, parce que nimputant pas la totalit des frais lis lexploitation (bnvolat de membres de la famille par exemple), les dirigeants prsentent descomptes dots dune rentabilit fictive.

COMMENT DTERMINER LA VALEUR DE LENTREPRISE CIBLE ?Une des proccupations pr incipales du repreneur est de payer lentreprise son juste prix

. Ce dernier est fix en fonction dun prix de march et des lments retenus dans le cadre

dun processusde ngociation.

Un diagnostic pour mieux dterminer la valeurCest une analyse objective, indpendante et gnrale de lentreprise qui permet de dterminerses


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forces et ses faiblesses. Ce diagnostic est incontournable et reprsente lessentiel dunevaluation.Il sexerce tous les niveaux : stratgique, commercial, social, juridique, environnemental,comptable et financier. Il dcrit lentreprise, mais aussi lenvironnement : entreprisesconcurrentes, produits ou services de substitution, rglementation, relation avec les

partenaires bancaires,

LE DIAGNOSTIC PRALABLE L'APPROCHE CHIFRE

Le diagnostic pralable l'valuation se dcompose en :

un audit commercial : connaitre le march et les produits de l'entreprise ; un audit industriel ou de production : connaitre quels son les quipement, l'tat des stocks,analyser le savoir-faire de l'entreprise ;

un audit des ressources humaines : comprendre le rle du dirigeant et l'influence desressources humaines un audit comptable et financier : analyser la performance de l'entreprise, sa rentabilit, sesrisques, sa trsorerie, un audit juridique : connaitre la rglementation de l'activit, l'tat des contrats, des litiges, descautions et des garanties

Lvaluateur, lissue de ces diagnostics et de leur impact ou non sur les comptes annuels,rcapitulera lensemble des points significatifs en distinguant les points forts et les pointsfaibles. Les conclusions sont gnralement plutt qualitatives, savoir forte dpendance vis--vis dun fournisseur exclusif, climat social peu favorable, bail en fin de priode, outil deproduction moderne qui fonctionne actuellement en sous-capacit

Diagnostic et valuation

L'analyse conomique de l'entreprise a pour but de :dgager les points forts et les points faibles de l'entreprise choisie, compte tenu de son

environnement,fonder l'valuation de l'entreprise et l'argumentation qui sera utilise lors de la ngociation,prciser les actions prioritaires mener, en exploitant les points forts et en trouvant des

remdes aux points faibles,vrifier la cohrence entre l'entreprise convoite et le projet personnel du repreneur.

Ce travail consiste, aprs avoir runi les documents ncessaires procder plusieurs


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diagnostics :un diagnostic des moyens de l'entreprise,un diagnostic de son activit,un diagnostic financier,un diagnostic humain,

un diagnostic juridique,un diagnostic qualit-scurit-environnement (QSE)

Le repreneur effectuera enfin une synthse de cette analyse qui lui permettra de mettre envidence :

les points forts, les points faibles et les points rdhibitoires du projet,ses potentialits, nouveaux marchs et perspectives d'amlioration.

Les diffrents diagnostics effectuer

Le diagnostic des moyens

Quels sont les moyens et outils professionnels dont dispose l'entreprise pour exercer sonactivit ?Quels sont les nouveaux moyens qu'il faudra mettre en oeuvre pour dvelopper l'entrepriseconformment aux attentes du repreneur ?

Quel budget faudra-t-il prvoir ?

La dmarche suivre est la suivante :

Analyser l'immobilier et l'implantation de l'entreprise: pour certaines activits, et toutparticulirement pour les commerces de proximit, ce point est capital. Il faudra par exemples'interroger sur :- l'emplacement,

- les possibilits de stationnement,- l'tat des locaux et les travaux prvoir,- les possibilits d'extension, de stockage, ...- les projets d'urbanisme long terme et de travaux court terme de la commune,- etc.

Analyser le matriel, les installations et quipements de l'entreprise: ce sont les outils


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de travail de l'entreprise, qui lui permettront de raliser ses objectifs. Il conviendra donc de :- contrler l'tat de l'installation lectrique, des machines chres,- s'informer de leur mode de financement, notamment pour isoler les biens acquis en crdit-bail et location financire,- vrifier la conformit aux normes applicables (hygine, scurit).

Analyser les stocks de l'entreprise sous deux angles:- Le montant des stocks reprsente autant d'argent mobiliser pour son financement, sous uneforme ou sous une autre (fonds propres, crdit fournisseur, crdit bancaire). Il est doncimportant de vrifier s'ils sont au "bon niveau" et d'apprcier d'ventuelles fluctuationsimportantes au cours de l'anne (typiques dans le commerce).- Le prix pay pour l'entreprise inclut gnralement les stocks. Il est donc normal d'en vrifierla valeur, notamment en identifiant les rfrences du stock qui "tourne" peu ou qui estobsolte. Un bon critre consiste identifier le chiffre d'affaires ralis rfrence par

rfrence (lorsque c'est possible) et d'en dduire le temps ncessaire pour l'couler.

Dans les transactions de fonds de commerces, les stocks sont valoriss part . Il faut penser :- le faire de faon contradictoire,- valoriser les lments qui le composent en tenant compte du prix que l'on pense rellementen tirer puis en en dduisant une valeur "magasin" (prise en compte de la TVA et applicationd'un multiple classique), sans prendre en considration leur

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